美聯儲擴表操作以及其啟示

10月8日聯儲主席鮑威爾在講話中提到本輪擴表是有機擴表。有機擴表同QE分別在於購買資產的Duration和擴表靈活性。

聯儲10月11日聲明中指出將於10月15日起每月購買600億美元的美國國債持續到2020年2Q，還將維持隔夜回購操作至少到明年1月。扣除MBS影響,聯儲共擴表3600~5000億美元，金額同正常QE相差無幾。而該次擴表重點在於購買美債的到期日限制於4~52周，因此聯儲的資產負債表平均Duration將會縮減。

啟示：

1.聯儲購買短期國債相信會遂步壓低短期國債利率，從而使Yield Curve 變得正常陡峭化 =>對美國銀利盈利有正面影響

2.美聯儲“糾正”了市場對於擴表的理解：並非是拉長持有資產Duration的QE，而是壓低持有美債平均久期的有機擴表。在此背景下，中長期美債的吸引力也可能會明顯下降 => 如經濟無急速惡化10年債息或已見底

3.如果經濟情況惡化，聯儲亦可修改投資指引將該5000億美元國債的Duration由4~52周拉長同時配合減息有效控制下行風險

英國股票(3): 離脫歐仲有幾遠?

約翰遜與歐盟談判進入最後直路,到底有無達成協議好快就會知道。然而，就算英歐談判有協議英國仍然需要過兩關。因此，就脫歐的不確定性要就唔同脫歐情況去調整投資策略。

第一關:

歐盟17~18號內部討論

第二關:

有無協議，英國政府亦需要於19號向國會交代

於英國國會內部，整個流程如下：

唔同情況脫歐安排，作出以下情景預測以及相應策略：

有協議脫歐：　

英國電訊(BT GROUP), 萊斯銀行(LLOY LN), LAND SECURITIES (LAND LN), Restaurant group

無協議脫歐:   

BP PLC( BP/ LN), 英美煙草(BATS LN),英國電網(NG LN), 長和(1 HK)

延期: 

BP PLC( BP/ LN), 英國保誠(PRU LN), RIO TINTO(RIO LN)

美聯儲擴表操作以及其啟示

10月8日聯儲主席鮑威爾在講話中提到本輪擴表是有機擴表。有機擴表同QE分別在於購買資產的Duration和擴表靈活性。

聯儲10月11日聲明中指出將於10月15日起每月購買600億美元的美國國債持續到2020年2Q，還將維持隔夜回購操作至少到明年1月。扣除MBS影響,聯儲共擴表3600~5000億美元，金額同正常QE相差無幾。而該次擴表重點在於購買美債的到期日限制於4~52周，因此聯儲的資產負債表平均Duration將會縮減。

啟示：

1.聯儲購買短期國債相信會遂步壓低短期國債利率，從而使Yield Curve 變得正常陡峭化 =>對美國銀利盈利有正面影響

2.美聯儲“糾正”了市場對於擴表的理解：並非是拉長持有資產Duration的QE，而是壓低持有美債平均久期的有機擴表。在此背景下，中長期美債的吸引力也可能會明顯下降 => 如經濟無急速惡化10年債息或已見底

3.如果經濟情況惡化，聯儲亦可修改投資指引將該5000億美元國債的Duration由4~52周拉長同時配合減息有效控制下行風險

英國股票(2): 如果Brexit with deal 會發生咩事?

上周五歐盟首席談判代表巴尼耶周五與英國“脫歐”事務大臣斯蒂芬·巴克利展開英國脫歐新一輪磋商。路透社消息，雙方爭取在歐盟峰會下周末舉行之前達成協議。雙方都表示周五的會談具有“建設性”。受消息帶動下，英鎊單日升1.9% 貼近200天線而英國股市亦單日升若3%。

於一遍唱淡聲中，英國脫歐突然出現曙光。然而，英國如何脫歐仍是未知之數，但如果英國有序脫歐又會有何種意義？我地會從匯率，債息以及資金流向等方向去作出分析。

      有序脫歐後,英鎊將會轉強

自英國2015年傳出啟動脫歐公投後，英鎊對歐羅以及對美元分別跌近18%以及21%。如英國有序脫歐，相信英鎊對歐羅以及美元會短期內分別上試1.2以及1.3水平。而強英鎊同一時間會有利英國本地收入較多和進口商。相反，部分外國收入佔比高以及出口商將會短期

受英鎊轉強而令到盈利受壓。根據摩根大通比較本地股與出口股的估值差異能夠得出結論而歐脫風險亦已部分反映於其估值之中。另外，摩根大通亦按本地收入列出部分英國本地股。

1.     有序脫歐下通漲預期將升溫，推升長年期債息

於文翠珊下台後，大部分投資者已作最壞打算一旦硬脫歐發生，英國將陷入衰退。於市埸預期下，自4月英國債息下跌75點子至上周的0.45。而現時情況則相反，如有序脫歐的預期下英國債息相信會上揚至1.2 (阻力位)

而債息推升的預期下將有利英國銀行股的利息收入以及本地金融股投資收入。另外，硬脫歐風險解除後相信亦會同時帶動信貸增長，於乘數效應下相信RBS和萊斯銀行(LLOY LN) 將最為受惠。

1.     估值相信將重返平均值

上星期亦有提到於估值上英國股票於2016年後持續落後於其他發展市埸的股票。如以P/E基準，一旦有序脫歐指數相信會有20%左右升幅。而以風險調整股息率作為基準，相對德法兩國作比較則會有20~30%升幅。

結論:

英國估值修復只是時間上的問題。如有序脫歐發生,相信部分本地股以及高息股將會短期內有一定升幅,其中以本地銀行股(RBS LN ,LLOY LN)最為受惠,其次英國電訊(BT LN),本地發展商(BLND LN,LAND LN)亦會因為其英國收入佔比高以及高股息而受惠。而英國本地公用股相信會因與通漲掛勾而帶動盈利增長。而長和系股票或因英國有序脫歐而得到估值修復。

英國股票:別人恐慌我貪婪還是先觀望一陣?

英國脫歐相信已經進入直路,昨晚傳出愛爾蘭總理瓦拉德卡（Leo Varadkar）與英國首相約翰遜見面後表示，或於10底前達成一項脫歐協議，讓英國有序脫歐。到底依家英國股值唔值得買入？其實可以由幾個方面去睇。

1:英國如果硬脫歐會唔會陷入長期衰退?

相信係唔會。因英國與歐洲之間存在一定利害關係亦是長期合作伙伴，依個係政治現實。即使英國硬脫歐之後會短時間帶來一定經濟衝突但英歐之間關係以及經濟相信會於往後逐步回復正軌。（需時可能比較耐）

2:英國脫歐會唔會影響英國企業?

一定會，但問題係會影響有幾大。根據瑞信9月份報告指出富時100指數公司入面只有23% 收入係來自英國。因此，有理由相信即使硬脫歐出現，英磅下跌以及英國陷入短期衰退，英國大型企業仍有一定防禦性。

3:是否應該別人恐慌我貪婪?

英國股票值唔值得買?可以由幾個方面去睇。　

第一由2019年開始全球投資者開始賣出英國股票導致有大量outflow。由此可以推論市埸已經一定程度Price In 脫歐風險。

第二由估值去睇英國富時100 Rel Forward P/E 已經去到 金融危機低位,亦即代表同一個行業入面英國公司估值相對其他國家公司平(如American British Tobacco  P/E 比Altria 同Philip Morris低)

第三係低息環境下股票能夠派出高息會相信有吸引力以及防守性。英國富時100指數息率達4.8%較MSCI World 指數高出2.5%，同時亦是金融危機先出現過。

如果以風險調整股息 角度去睇，英國已去到非常吸引水平。相對德法兩國高，亦同經濟能力較弱的西班牙相若。而部分股票股息普遍達到5%以上，係低息環境下有一定吸引力。

結論：

由以上各方面去睇，英國雖然短期受到脫歐以及中美貿易戰所影響。但以一個長Horizon(5~10年)去作為投資年期,其實應以該地經濟穩定性,政制,公司質量以及長期股息回報等方面去考慮。依四點相信可以得出結論係無論英國脫歐脫成點，英國上市公司仍然存在一定吸引力。

睇你盤數:百威亞太到底值唔值?

前言:

百威由上市至今已經升左17%。有人話百威P/E高好貴，同時亦有人話中國增長會帶動百威業務增長依家買好抵。咁到底佢值唔值依個價？睇下佢盤數同埋佢業務相信就會一清二楚。

係做百威分析，我會用EV/EBITDA作為主要指標(用P/E睇佢簡直係高得恐怖,因為大部分會比Depreciation&Amortization 食左,而用EBITDA會將依個數加番落去會知道佢真實營運情況)
以及Operating Margin 以及EBITDA Margin 去同同業比較。另外亦會去分拆佢業務以及去做小小簡單財務預測去估計佢未來業務增長空間係點。

分析:

做Financial Forecast 的首先做左幾個assumption
1.Sales growth 19e: 6% 20e:7%(APAC Sales growth 今年大約3.9%, 如exclude 澳洲應該有6%)
2.Cost of Sales/Rev 19e&20e :~47%
3.Distribution Expenses =8% of sales
4.Sales& Mkt Expenses=~20% of revenue
5.D&A growth =5%

做完個forecast 大概可以知道佢2020年EV/EBITDA 大概20.7(44.7x P/E) 而Operating Margin同埋EBITDA Margin 分別係22.6% 以及33.6%。下一步，我地再對比百威同其他同業。

由上圖可以睇到百威相對青島同埋華潤係trade得比較貴,但再睇落d 百威EBITDA Margin 同埋Operating Margin都比佢地高一節,咁我相信21x EV/EBITDA 都算係合理水平。

下一個問題，到底未來百威增長點係邊到？好多人話中國會係百威增長亮點，但其實除左中國之外百威係越南同印度都有好多吸引人架地方。（睇下圖）

除左中國之外，百威係印度都有一家Market Share 而係越南亦都岩岩起步。但同時個個Market 都有佢地不足之前需求百威去解決。

中國：酒仲平過水
係中國酒價相對其他市埸平一半，但轉另一個方向睇佢有提價空間

印度：愛烈酒唔愛啤酒
印度人鍾意飲烈酒多過啤酒，咁即係話佢消費量有提升空間

越南：愛啤酒但無Market Share
百威係越南Market Share 只係1% 相對其他Market 市佔非常細,相信有一定發展空間

咁我就根據以上種種結果去做假設
中國平均酒價由0.168美元->0.3美元
印度消費量由27.4->38
越南Market Share 1%->5%
其他Market Sales年增長5%

如果佢真係做到,咁EV/EBITDA 就會係16.97 有更多上升空間

總結:

相對其他歐美啤酒同業(歐洲12x ev/ebitda 美國15x),百威的確trade at premium,但因為亞太區增長空間大所以絕對係合理。最近急升相信係因為大型新股上市後基金要入貨以及百威會入index而引起炒風，如果股價回落我依然覺得佢係值得留意一下。最後將百威優點同缺點都List出來比大家去睇一睇 去思考幾時去買

優點:
估值與香港上市同業相約,而營運相對好
IPO後能夠以現金作收購能夠提升增長
產品高端化能夠提升營收

缺點:
商譽佔總資產5成,有減值風險
匯率風險
環球經濟衰退或影響消費

主要市埸走勢 Major Market Technical 20191009

市況點評:
市埸傳出中美貿談成達成協議機會微以及美國研究限制政府退休基金投資中國股票等負面消息。受消息所影響，美股收跌多於1%。盡管聯儲主席昨晚放出利好消息，但市場關注點仍是貿易戰進展。相信中美間的矛盾並非只是貿易問題，兩國間衝突仍然會持續一段時間。受貿易戰所影響，相信聯儲會及全國央行會採取寬鬆貨幣政策，有利收息及投資級別債券。

US:

受貿易戰消息影響美股受壓

阻力:188.94(2%)

支持181.86(-2%)

Last:185.42

Trend:Range Bound

EU&UK

脫歐仍存暗湧

UK:

阻力:30.6(1%)

支持:30(-1%)

Last:30.17

Trend:Down

EU:

阻力:38.15(1%)

支持:37.41(-1%)

Last:37.74

Trend:Down

Japan:

日圓有轉弱空間利好日股

阻力:57(2%)

支持: 55.17(-2%)

Last:56.03

Trend:Up

主要市埸走勢 Major Market Technical 20191008

納指:

美股升至阻力後回落

阻力:188.94(0.3%)

支持181.86(-3%)

收市價:188.24

形態:Range Bound

歐洲

脫歐仍存暗湧

英國:

阻力:31(1.4%)

支持:30(-2%)

收市價30.56

形態:Down

歐洲:

阻力:39(2.1%)

支持:37.41(-2.1%)

收市價38.2

形態:Down

日本:

日圓有轉弱空間以及估值低利好日股

阻力:57(1.1%)

支持: 55.17(-2.2%)

收市價56.4

形態:Up

全球銀行估值Global Banking Valuation-20191007

Consensus Rating=大行平均評級
Consensus Median Price=各間大行目標價中位數
Model Target=內部模型目標價
ST-Tech Target=短期技術目標價
Blended Target=由以上三個目標價得出的混合目標價
Fwd Div Yield=明年股息

短評:

-全球經濟受貿易戰影響而放緩以及利率處於下行階段因此不利銀行股

-日本大型銀行P/B低於平均值1個SD,估值吸引.偏好三井住友銀行(8316jp/SMFG US)

-歐洲銀行仍受英國脫歐以及經濟下行所影響,風險仍然高企.但ECB執委開始對持續減息及寬鬆政策出現抗拒或放慢減息以及若歐盟各國改變財政緊縮政策相信歐洲銀行業將觸底

-港銀受香港本地示威以及中國經濟下行所影響,相信股價會持續所壓